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行业市场-中国基金报:您觉得:市场中是否还有没被充分挖掘的核心资产

宁夏首条高铁开通

嘉賓簡介:朱平,廣發基金管理有限公司副總經理,證券從業年限22年,投資年限16年。曾任上海榮臣集團市場部經理、廣發證券投資銀行部華南業務部副總經理、基金科匯基金經理,易方達基金管理有限公司投資部研究負責人,廣發基金管理有限公司總經理助理,中國證券監督管理委員會第六屆創業板發行審核委員會兼職委員。

同時,科技是個人電子消費需要,也是工業增長需要,本身就具備成長性。布局科技股需要分析生意模式。比如中國計算機行業收益率不高,核心原因是中國企業沒有做底層的東西,做的都是應用層。很多公司所做的業務,核心壁壘不高,難以賺到超額收益。而國外龍頭公司所做的業務不一樣,他們的商業模式是開發一款產品,使用的人越多,迭代能力越強,這種生意會帶來很高的回報。因此,選擇科技公司一定要看商業模式。

【好賽道】消費、醫藥、科技是未來的重要方向,市場佔有率不斷提升的公司是我們長期持有的核心資產。

投資要選擇持續成長的公司中國基金報記者:當前港股市場估值較低,你未來更看好哪個市場的投資機遇?

過去20年的人口紅利,讓中國成為全球進出口及製造業第一大國,也是世界上唯一一個擁有全部製造業門類的國家。它可以給中國企業提供主導全球產業鏈的機會,也會給中國的優勢企業尤其是製造業企業帶來全球最高的天花板。大國紅利是A股將來的第一大紅利。

在投資中,我們要仔細甄別出「真龍頭」,看行業龍頭,不僅僅是看市佔率,還要看競爭能力,這就體現在毛利率、費用水平、研發投入、現金流等。在此基礎上對比企業的銷售收入才有意義。此外,我們還要分析行業及公司未來成長空間多大,這樣才能選擇出「核心資產」,而不僅僅是找一個行業龍頭。

今年A股市場也將這一理念體現在核心資產上。今年市場對白馬股「核心資產」的追捧,與2017年有點類似,但其實也有不同之處。2017年是 「選擇高質量股票」的一次預演,投資者懵懵懂懂地選擇了上證50,對「高質量」的理解不是特別深刻。而今年被市場追捧的龍頭公司則要豐富很多,尤其是一些細分行業的龍頭公司表現非常突出,其漲幅也遠超2017年的牛股漲幅。從這個角度看,把握優質公司才是投資A股的賺錢硬道理,不然就是四個人「打麻將」,零和遊戲,互相賺對方的錢,難以持久。

中國基金報記者:今年豬肉價格漲幅較大,通脹有所回升,這會是一個較大影響因素么?

從估值水平看,A股整體估值大約在15、16倍,而美國大概是25倍左右。造成A股整體估值不高的原因有兩方面:一是中國上市公司的收入快速增長和投資不斷增長密切相關,市場擔憂投資回報率難以維持,因此主動給出一定折價,這使得包括銀行在內的部分行業估值偏低;另一方面,消費、醫療、科技等行業的市場佔比較低,在核心指數中的權重也不高。

朱平:我認為,宏觀經濟還是會保持平穩運行的態勢,但是政策環境偏暖,陸續會出台寬鬆的貨幣政策、逆向財政支持政策以及支持優秀公司做強、做大的產業政策。這些政策一方面可以給市場提供相對寬鬆的資金環境,另一方面有利於各行各業的龍頭公司進一步做大做強。總體而言,宏觀經濟表現比較平淡,但因為行業結構改善,優勢公司份額提升, A股上市公司盈利增長和ROE水平會比今年改善,我們還是看好結構性機會。

看準A股兩大紅利中國基金報記者:隨着中國的人口紅利效應逐漸消失, A股利好因素有哪些?

【機遇和風險點】大國紅利和工程師紅利是A股兩大紅利,將影響A股的投資方向。短期通脹上行對市場影響不大,貨幣政策有望在中長期保持寬鬆態勢。

朱平:對於布局港股和A股,我們都是用統一標準,選擇有價值的企業投資。相對來說,港股估值更便宜些,但便宜僅是投資者需要考慮的一項因素,從來不是核心因素。從可布局標的來看,A股的可選標的要多於港股,尤其是行業龍頭公司。

選「賺錢多多的」「幹活少少的」公司中國基金報記者:您認為應該如何篩選核心資產?

中國基金報記者:目前不少核心資產的估值非常高,您如何看?能否轉投估值偏低的二三線資產?

目前部分核心資產估值確實不低,但只要能確認這個核心資產是最好的資產,未來成長空間仍在,長期看仍具有非常好的投資價值。短期估值偏高的核心資產,也許需要時間來消化,投資者可以降低持倉比例。但如果指望在一線資產、二三線資產之間切換,獲得更高的回報,這個比較難,非常考驗交易能力。

朱平:國際商業規律中有一個「三四法則」:即一個行業,最後只會剩下3-4家公司,第一家至少要佔30%-40%的市場份額,利潤有可能佔市場一半以上。根據這個規律,曾經有人開玩笑說:「行業第一名吃肉,第二名啃骨頭,第三名活着,第四名沒有了。」站在這個角度看,肯定是優選行業龍頭。

貨幣政策有望長期寬鬆中國基金報記者:有券商觀點認為經濟下滑是明年市場的主要風險,你怎麼看?

從基本面來看,中國宏觀經濟保持較好韌性,GDP保持6%的增長速度,上市公司收入增長速度超過10%,分紅收益率為2%左右,相比美國上市公司每年5%左右的收入增長水平,A股在世界範圍內性價比非常高。

朱平:大多數券商認為經濟維持目前狀態,樂觀的認為外部貿易環境會變好,經濟會回暖,也有券商比較悲觀。整體看,券商對明年市場並沒有清晰的方向判斷。現在確實很難預測明年的市場趨勢。從基本面角度分析,經濟仍處於結構調整的過程中,貨幣大概率會保持相對寬鬆,明年大概率是窄幅震蕩的市場。因此,我們會將更多精力放在優選上市公司。關於券商的研報,我們比較關注兩個方面,一是哪些子行業景氣度在向上,二是有哪些優秀公司的競爭力明顯高出一截。

科技股重點要看商業模式中國基金報記者:您一直看好科技成長類公司,今年不少科技股表現神勇,您對這個領域怎麼看?如何篩選?

朱平:堅持做價值投資,尋找好資產,在便宜的時候上車,分享這些企業的長期收益。過去十年,主流指數的回報不是很高,但如果從企業價值出發,在好的賽道中選龍頭,投資回報其實還是不錯的。

中國還有另外一個重要的紅利:工程師紅利。2018年中國大學新生人數已升至近800萬。每年800萬的大學畢業生就業,給中國帶來巨大的工程師紅利。這個紅利大約會持續到2000年後入學的這一批大學生退休才會結束。所以,我們看到今年許多技術人才密集型的行業和公司,比如新葯產業鏈的CXO和芯片設計類公司表現極其搶眼,中國這類具有比較優勢的領域應該是一個核心方向。

2019年,「核心資產」的價值演繹得淋漓盡致。新的一年是否還能有機會?2020年新的核心資產在何方?消費大龍頭還能強者恆強么?科技投資機遇該如何捕捉?

朱平:過去中國經濟最大的故事是人口紅利。近十年,中國居民的房地產財富總量增長超過200萬億,茅台、伊利、萬科等牛股的誕生,基本都與這個基本面相關。但我國人口紅利大約在2016年就進入頂峰區域。雖然總人口還未出現下降,但總就業人數可能已經見頂。這或許表明中國經濟總量擴張期的結束。對A股來說,自2007年之後就再也沒有出現過全部股票上漲的全面牛市,每一次行情都是結構性的上漲。

近日,中國基金報專訪了中國公募基金業第一代明星基金經理——廣發基金副總經理朱平,他在20多年的投資歷練中,深諳市場演繹邏輯及牛股挖掘之道。對於2020年的A股投資機會,他也有了清晰的路徑和方向,且聽他娓娓道來。

朱平:以長期的角度考慮,長期投資的勝率更高,因此,積極尋找具有長期投資價值的核心資產是獲得優秀回報的核心。

明年大概率是動蕩期中國基金報記者:年底市場震蕩調整,您如何看明年市場走勢?

朱平:我們最近對近10年47個中信行業的收益率和ROE進行統計,發現白酒是近10年漲幅最高的行業,年化收益率超過18%;也是近10年ROE均值最高的行業,平均ROE超過24%。從歷史數據來看,過去十年有較好投資機會的行業就那麼幾個,比如白酒、機場、家電、電子、食品、保險、電子、餐飲旅遊、輕工、醫藥、計算機、銀行,這些行業複合收益率能超過7%。因此,投資要布局擁有長期投資空間的行業,然後在這些行業中尋找NO1。

站在當前時點看2020年,很有可能是一個「動蕩期」,優秀核心資產的估值難以提升,長期回報不高的二線資產估值也難以提升,但也看不到估值大幅下滑的趨勢,總體呈現震蕩走勢。在這一背景下,優質資產在市場調整幅度較大時適合抄底,可以積極布局。

朱平:回溯A股20年,我們可以看到長期持有茅台掙了很多錢的人,但幾乎見不到今年買茅台、明年買五糧液、後年買汾酒掙的錢,能跟長期拿茅台一樣多。從這個角度看,與其在一線資產和二三線資產之間不斷輪換,還不如長期持有核心資產。

「龍頭吃肉」的邏輯中國基金報記者:追捧「核心資產」只能選行業第一名?第二、第三名就不行?

「優選」一線核心資產中國基金報記者:您如何看今年市場對核心資產的追捧?是投資邏輯的變化么?

朱平:從國內情況看,三駕馬車之一出口已在2015年見頂,出口佔全球比重開始往下走,從人口結構看,這一趨勢還會持續且不可逆,只能改善貿易條件。因此,科技重要性顯著提升,國產替代進口是一個非常重要的趨勢,也是未來經濟增長的推動力。

從長期回報來看,我們明年還是最看好科技、醫療和消費,這三個是長期複利增長的行業。行業中市場佔有率不斷提升的公司,是我們長期持有的核心資產。其他行業的機會則主要在個股選擇。例如,汽車總量已經沒有增長空間,因為人口老齡化會帶來人均擁有汽車量下降。再比如航空,對照日本的發展來看,我們的行業發展空間最多只有一倍,但如果考慮到人口老齡化的問題,這個空間可能就只有50%。從總量角度看,很多行業都處於總量飽和階段,增長空間不是很大,只能看結構。

更看好科技、消費、醫藥中國基金報:明年什麼樣的行業是好賽道,看好哪些行業或板塊?

朱平:明年還會出現新的核心資產,第一是因為明年會湧現一些充滿機遇的子行業,類似今年半導體;第二是一些周期性行業盈利能力有望大幅改善,供需格局良好的企業,也會有不錯的機會。我們預計明年下半年新能源汽車行業會好轉,看好面板、流量設備等子行業。今年新能源汽車產業鏈表現較差,主要是受經濟周期的影響,不過長期來看這一行業趨勢還是向好。如果後續發現有細分行業周期改善向上,可以積極布局其中最好的資產。

市場窄幅波動要精選個股中國基金報記者:近期各大券商紛紛發佈年度策略,哪些觀點給您留下深刻印象或得到您的認同?您如何看明年市場?

尤其需要注意的是,二三線資產不一定適合長期持有,因為有些企業不一定有足夠高的壁壘來提供持續穩定的盈利,有可能是時間的敵人。如果盈利能力無法持續,那麼投資二三線資產賺的是估值抬升的錢。他們可能在某個階段的資產盈利能力出現大幅改善,但需要冒這一資產盈利能力弱的風險。估值抬升的錢是一次性的,而盈利能力低下則是永續損失,假如存在一次性估值提升就可能獲得正收益,如果若沒有,持有時間越長,損失越大。

降低對明年指數的預期中國基金報記者:有觀點認為市場進入低收益率時代,2019年滬深300漲幅超20%,對明年指數漲幅預期是否會偏悲觀?

過去,很多優質科技股沒在中國上市,因此科技股篩選難度很高。2015年興起的「互聯網++」浪潮,其實是一場科技股投資的預演。只是,那時市場還不太熟悉如何對成長股的未來價值進行定價,後來演變成主題投資、炒概念。而現在投資科技股,市場更理性,要看盈利、研發投入、技術路線、產品性能等。

朱平:今年市場震蕩上行,消費和科技方向的資產獲得市場追捧,相當於一部分股票把去年跌的補回來,一部分股票把明年比較好的增長預期透支了。因此,對明年的指數表現要降低預期。

【核心資產】投資收益的源泉是企業本身的盈利,行業龍頭等「核心資產」才有旺盛的生命力。把握優質公司才是賺錢硬道理,不然就是幾個人「打麻將」,零和遊戲,互相賺對方的錢,難以持久。

明年會湧現新的核心資產中國基金報:您覺得市場中是否還有沒被充分挖掘的核心資產?

未來若上市公司的投資回報水平能維持,整體估值還有向上抬升的可能。同時,隨着消費、科技、醫藥等行業中優質公司的成長,他們在市場的佔比提高,也會推動指數上行。如果看未來五年,指數應該會有不錯表現,科技、消費、醫藥等產業方向將會湧現一批大市值上市公司。

近期確實有資金對特別便宜的港股資產感興趣,但也要注意市場流動性問題。港股是一個以機構投資者為主導的市場,更凸顯出龍頭效應,往往只有一線公司才有較好的流動性。從長期來看,尋找優質資產,與優秀的企業共成長才是價值投資之道。

遙望2007年,當時市場也經歷了一季度的「增長期」之後,在「5.30」之後幾個跌停令市場進入「動蕩期」后,市場風格切換到藍籌白馬股上漲,隨後在10月衝到高點后陸續進入「衰退期」、「崩潰期」。2015年,市場也經歷了類似這四個階段的轉換,當時因為有大量配資參与市場,「崩潰期」來得很快。

朱平:有觀點把股市分成四個階段,一個是估值和盈利雙提升的「增長期」,二是資產價格波動的「動蕩期」,三是市場風險增大的「衰退期」,四是要積極避險的「崩潰期」。

周期性行業資產能力的改善,可能是一至兩年的投資機遇。因為這類資產長期的成長性並非特別優秀,而是資產盈利能力因經濟環境的改變而帶來明顯好轉,比如因非洲豬瘟帶來養殖行業較強的盈利能力改善。

當然,也有一些行業會出現「雙寡頭」,比如麥當勞和肯德基、百事可樂和可口可樂等,這種現象在消費品領域比較常見,這種「雙寡頭」都可以布局。

朱平:近幾個月通脹上行,只是因為短期食品價格上漲。但其實對除食品之外的經濟來說,可能還有輕微通縮壓力。從貨幣政策的角度看,豬肉價格短期價格上行的壓力無法緩解,所以短期的貨幣政策很難進一步寬鬆。但從更長的時間周期來看,還是會維持相對寬鬆的狀態。

至於哪些科技及先進製造業的資產能成為中國的頭部科技資產,三到五年後應該能看得更清楚。半導體設計是今年市場中上漲最快的子領域,從基本面角度看,由於有台積電代工的存在,這些公司類似軟件公司,一旦產品成功,可以迅速擴大供給規模,短期業績增長不受產能限制,所以彈性極大。

核心資產也分層次,「一線核心資產」是盈利能力能不斷上升、產值能不斷擴張的公司,是處在戴維斯雙擊時點的公司,比如芯片設計公司等;「二線核心資產」則是成長空間小一點的行業,主要是大白馬、一線大藍籌;「三線核心資產」則是行業老二、或者成長速度剛達到兩位數的穩定類公司。

二三線資產不一定適合長期持有

中國基金報記者:能否用一句話對普通投資者談下2019年投資建議?

若是在產品非常同質化的行業,第二名會比第一名差很多。因為龍頭往往獲客成本更低,盈利能力更強,把獲客省下來的成本用來做研發、激勵人才,逐漸構建起較高的進入壁壘,並通過持續投入提升競爭優勢。隨着時間推移,第二名會越來越吃力,第一名的回報比第二名高很多。

【大方向】2020年市場進入一個動蕩期,謹慎中樂觀,需要精選個股,關注兩類機會:一是哪些子行業景氣度向上,二是哪些優秀公司的競爭力明顯高出一截。

從具體篩選標準來看,優選「賺錢要多多的」——要有現金流、「幹活要少少的」——也就是凈利率要高、「沒人惦記的」——也就是要有壁壘,要選擇這類公司長期持有。

朱平:今年年初,我們到香港與QFII基金經理交流,發現香港基金經理看公司的視角是非常長期、非常價值,他們將主要精力花在了解最好的公司。他們的投資邏輯是布局最好的公司帶來的複合收益率非常高,能戰勝市場上絕大部分投資者,根本不用因為短期市場的波動而做波段操作。

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